變革中迎來五大轉機 2009年廈工股份分析

   本文從廈工股份的戰略管理、產品結構、盈利復蘇、銷售網絡、集團資產整合五個維度揭示公司在變革中迎來了轉機，改善價值凸現。目前廈工股價較低，企業價值中還隱含著長期股權投資升值的可能，存在投資機會。

    轉機之一：管理團隊及戰略布局。聘任新總裁是公司尋求變革的起點，產能擴張區域布局也基本完成，廈工的步伐相對滯后，但對公司意義重大，建立北方焦作生產基地可減少運輸費用，緩解了旺季鐵路運輸運力緊張、油價上漲成本提高等問題，并且使產品設計與服務更貼近市場。

    轉機之二：2009年是產品結構變化的起點。新總裁蔡奎全先生熟悉日本、韓國液壓挖掘機技術與銷售網絡，對提升廈工挖掘機質量和可靠性，樹立廈工挖掘機品牌，將起到積極的作用。廈門機電集團的銀華機械正在與德國、美國進行技術合作談判，力爭明年可以實現批量為挖掘機配置高壓油缸。

    轉機之三：三季度將是業績回升的拐點。廈工股份目前的毛利率處于歷史最低水平，我們判斷2009年北方基地投產、挖掘機批量投產、鋼材價格保持低位，公司毛利率將觸底回升。另外，SAP系統上線有利于公司提高管理效率。

    轉機之四：拓寬銷售網絡和銷售方式。廈工主要采取代理商代理銷售的模式，代理商目前已達到150多家，銷售方式主要包括現金、分期和按揭三種。2008年廈工股份發起成立融資租賃公司，開展融資租賃業務可以一定程度降低分期付款銷售的比例和金融風險。廈工的海外市場和挖掘機的代理商網絡仍在建設之中，尤其是海外市場與柳工存在差距，未來有改善的空間。

    轉機之五：廈門機電集團以廈工股份為工程機械資產整合平臺。廈門銀華機械有限公司、廈工(三明)重型仍處于業務發展培育階段，資產注入預期明朗。

    盈利拐點將出現在三季度。根據我們上述分析及假設，不考慮可轉債轉股，預計廈工股份2009年、2010年EPS為0.17和0.36元。

    首次給予“審慎推薦-B”的評級。我們認為廈工股份2010年相對估值與行業平均水平接近，考慮到公司絕對股價較低，存在集團資產注入和長期投資股權升值的可能性，參考DCF絕對估值，合理估值在8元左右。